分散化が始まりでした。オンチェーンファイナンスと呼ぶ

分散化は DeFi の出発点でした。しかし、これはほとんどのプロトコルにとって完全なオペレーティングモデルではなくなり、私たちの言語も業界とともに進化する必要があります。

これは地方分権に反対する議論ではありません。これは、それがどこに存在するか、どこに運用上の責任が残るか、そしてどのような信頼の前提が続くのかを正確に把握するための議論です。

私は、反対の理想に向かって何年もかけて構築してきた人間としてそう言います。 Yearn Finance は、チーム割り当て、基盤、プレマインなしで立ち上げられました。すべてはプロトコルユーザーに渡されました。その願望はビットコインと似ていて、創設者への依存を最小限に抑え、コミュニティがシステムを推進できるようにするというものでした。元の Yearn プロトコルは完全にオンチェーンで実行されました。その中核となる動作をサポートするオフチェーンサーバーはありませんでした。私が支払ったのはドメイン名だけです。

このモデルを今日維持することは困難でしょう。ユーザーは現在、識別可能なチームが製品を保守し、運用をサポートし、リスクを管理し、価値を創造し続けることを期待しています。トークンは、まず経済的エクスポージャーとして評価され、その後実用性として評価されることが増えています。初期のユーザーベースは小規模で、より技術的に没頭していました。今日の範囲はさらに広くなり、製品もそれに伴って進化してきました。

最新のプロトコルが実際に何を必要とするかを考えてみましょう。信頼性の高いフロントエンド、サポートチャネル、オフチェーンインフラストラクチャ、キーパーと清算ボットが必要であり、チームは完全にオンチェーンに配置するのではなく、チーム自身で運用することがよくあります。これらの各機能には実際の運用コストがかかります。

また、給与を支払い、権利確定期間中残留し、2 年間の期間を超えて構築できるチームも必要です。スマートコントラクトにはそのどれも含まれていません。その結果、多くのプロトコルはますます運営会社に似てきています。彼らは料金を請求し、チームを雇用し、長期にわたってシステムを維持します。

不変性は設計上の選択であり、原則ではありません

契約は不変であるべきかアップグレード可能であるべきかとチームから尋ねられたとき、私は通常、ガバナンスとセキュリティモデルがその事実に基づいて設計されている限り、複雑な金融システムにはアップグレード可能であることを推奨します。

不変性は、単純な制限されたシステムにとって依然として価値があります。しかし、市場の変化、統合、脅威に対応しなければならない金融システムでは、それが制約となる可能性もあります。

その選択には重大な責任が伴います。アップグレード可能性は、プロトコル内で最大の脅威の表面の 1 つを作成します。契約をアップグレードする一方的な権限を持つ単一の開発者キーは、システム全体の障害点になる可能性があります。従来のスマートコントラクト監査では、その運用リスクを排除することはできません。

監査はセキュリティ戦略ではありません

監査は重要であり、今後も必要ですが、それは 1 つの層にすぎません。業界は依然として、インフラストラクチャのセキュリティ、鍵管理、サーキットブレーカー、リアルタイムの流出監視よりもこれらに注目しています。

これらのコントロールの構築には時間がかかります。また、摩擦も生じますが、当然のことながらチームはこれを追加することに消極的です。それらは今でも不可欠なものです。

フライングチューリップでは、複数層のサーキットブレーカーを使用しています。ユーザーが出金をリクエストすると、そのリクエストはキューに入り、6 時間後に請求可能になります。

私自身もこのシステムを使用し、イーサスキャンをチェックし、資金が財布ではなくサーキットブレーカー契約に保管されているのを見て、遅延を思い出す前に何が起こったのか少し考えました。摩擦を身をもって理解しています。それでもそれだけの価値はあります。

サーキットブレーカーは機能であり、欠陥ではありません。業界全体で8桁の損失が繰り返されていることからも、その傾向はさらに強まっています。

これを正しく行うには、単に複数のレイヤーを用意する必要があります。それは権限の分離でもあります。

私たちのシステム内でお金を動かすことができるものはすべて、タイムロックとマルチシグの背後にあります。 72 時間を必要とする緊急制御は緊急制御ではないため、流出を一時停止または遅延させることができるものはすべて、同じタイムロックの背後に座ることはできません。

この分離はベースコードレベルで存在する必要があります。最初から設計しておく必要があります。

取引相手が必ずしもスマートコントラクトであるとは限りません

しかし、より重要な問題は技術的なものではありません。

オンチェーンファイナンスの多くは依然として初期の DeFi の信頼仮定を使用して説明されており、ユーザーはスマートコントラクトを主要な取引相手として扱うことができました。

厳選された保管庫がその違いを示しています。これらは、多くの場合、2020 Yearn vault の概念モデルを通じて理解されます。つまり、契約と、それが入金されるプロトコルにさらされることになります。

多くの現代の構造物では、被害はさらに広範囲に及んでいます。有効な取引相手には、キュレーター、オフチェーン信用機関、清算不可能なオンチェーン RWA、または IOU が含まれる場合があります。

それはまだ健全な製品である可能性があります。重要な点は、ユーザーが実際に何にさらされているかを理解することです。

ほとんどの場合、これは悪意ではなく、業界が過渡期にあることを反映しています。もともとソフトウェアを中心に結成されたチームは、開示、ガバナンス、制御を伴う完全な金融ビジネスの運営を学んでいます。

しかし、製品のプレゼンテーションが実際の信頼および取引先モデルと完全に一致しない場合には、リスクが発生します。

同じ原則がトークンにも当てはまります。規制された公開市場では一般に、開示、コンプライアンス、ガバナンス、財務報告に関して広範な期待が課されます。公的に取引されるトークンは、多くの場合、同様の経済的な観点から購入者によって評価されます。

公開市場の信頼性と流動性を求めるのであれば、同等の透明性基準を満たす準備をしておく必要があります。

その基準を自分たちに当てはめる

フライングチューリップのマージン口座は、LTV ベースではなく株式ベースです。それは技術的な詳細のように聞こえるかもしれませんが、設計の中心です。

従来の LTV モデルではデルタを完全に無効にすることはできません。賭けた場合 $ETH の LTV は 90% ですが、価格エクスポージャーをヘッジするだけでは解消できない 10% のバランスシート要件が残ります。システムは 100 対 100 を認識する必要があります。

ネット構成はその結果に近似できますが、残りの要件を完全に排除することはできません。株式口座は、損益やステークなどのポジションの相殺を含む口座の実際の資本を評価するため、これが可能です。 $ETH に対して $ETH。

それが ftUSD が機能する理由です。

預けられたUSDCとUSDTを担保として受け取り、借入を行います。 $ETH その担保に対して、借りたお金を交換する $ETH 賭けた $ETH、賭け金を投稿します $ETH 追加担保として。賭けた $ETH そして $ETH レッグは相互にオフセットするように設計されており、基礎となるステーブルコイン担保がポジションをサポートし続けます。

モデル化されたパラメーターの下では、設計は最大約 8 回転までサポートできます。

当社は現在、システムが新しく、利用可能な流動性がまだ発展途上であるため、モデル化されたキャパシティを意図的に下回る約 1.5 倍で稼働しています。

使用率が高くなると、経済性はスプレッドに依存します。賭けた場合 $ETH 利益は2.4%、 $ETH 借入コストは約 2.1% で、各ターンは他のコストの前に約 0.3 パーセントポイントのキャリーに寄与します。ステーブルコイン側はさらに3.2％から4％を追加する可能性がある。

したがって、結果として得られるリターンは、レバレッジ、借入コスト、ステーキング利回り、流動性、実行によって変化します。これは設計上の能力であり、固定収益や約束ではありません。

私たちの永久市場はまだ稼働していません。一度実現すると、システムを単一のメカニズムに依存したままにするのではなく、標準的なキャリー取引が第 2 の収益源になる可能性があります。

私が特に誇りに思っている設計上の選択の 1 つは、RFQ ベースの清算プロセスです。

清算人が債務を返済して一定部分の担保を取得できるようにするのではなく、システムは RFQ を送信して最良の入札を行います。最近の市場ストレスの中で、当社はかなりの数の清算を処理し、ほとんどすべてのケースで、ユーザーへのヘアカットなしで清算可能な債務がドルごとに返済されました。

段階的に聞こえるかもしれませんが、これらの設計上の選択は複雑になります。

これらはどれも、2020 年の分散化の定義の純粋なバージョンには当てはまりません。これは、モデルが必要とする開示と管理を備えた金融インフラストラクチャをオンチェーンで運用する企業であるという当社の姿を反映しています。

資本は成果を評価する

私は、金融機関がオンチェーンファイナンスを真剣に受け止めているかどうかよく尋ねられますが、通常は感情や用語が結果を決めるかのように言われます。

実際には、重要な問題は、システムがより優れたリスク調整結果を提供するか、代替システムよりも優れた機能を発揮するか、リスクを透過的に管理し、コストを削減できるかどうかです。

これらの基本はラベルよりも重要です。公共の暗号通貨に関する議論と機関のアロケーターの取り組みは、多くの場合、まったく異なることに焦点を当てています。

それをオンチェーンファイナンスと呼びます。分野は依然として金融です。インフラストラクチャはオンチェーンになりました。