AMM 手数料最適化調査により、従来のプールでは価値の 50% しか捕捉されていないことが判明

分散型取引所でのすべてのスワップは小さな痕跡を残します。その価格はもはや広範な市場と一致しません。この差は、通常は小さいものですが、アービトラージボットと MEV サーチャーの業界全体に密かに資金を提供しています。 MEV-X 研究チームによる新しい研究は、HSE 大学の学術協力者と協力して、これらの微小転位によってどれだけの価値が生み出されるのか、そして実際に誰がそれを保持することになるのかを正確に掘り下げています。調査結果は、次のような具体的な答えを示しています。 AMM手数料の最適化: 一見すると逆行しているように聞こえますが、裁定取引で何も請求しないプールは、最大の合計価値を獲得します。

重要なポイント

DeFiの隠れた非効率性: アービトラージの価値はどこから来るのか

分散型金融における裁定取引は、プールが他の場所での価格変化にゆっくりと反応するために存在します。プールの価格を市場レートから遠ざけるほど大きなスワップが発生すると、空きが生じ、通常、どこかで誰かがそれを監視しています。 MEV-X と HSE 大学の研究者によると、これは偶発的な不具合ではなく、構造的なものです。ほぼすべての取引で小さな混乱が生じ、最も早く裁定取引を行った人にとっては、それぞれの取引が潜在的な利益の機会となります。

AMMの転位値とは何ですか

研究者は次のように定義しています 転位値 ミスプライシングによって解放された賞金の合計として、裁定取引者の利益とその裁定取引でプールが徴収した手数料を加算したものとなります。これは有益な結果をもたらす単純なアイデアです。これにより、市場の非効率性がどれだけの価値を生み出すかだけでなく、その価値が関係する 2 つの当事者間でどのように分配されるかを測定できるようになります。

なぜ裁定手数料が市場の効率を損なうのか

ここにねじれがあります。裁定取引に手数料を請求すると、転位価値が再分配されるだけでなく、縮小します。プールが修正取引にプラスの手数料を設定すると、裁定取引者にとって機会の一部がわざわざ回収するには非経済的になります。その部分はプールによっても捕捉されません。裁定取引がプールの価格を完全に再設定する前に停止するため、この部分は単に蒸発し、実現されないままになります。この研究のシミュレーションでは、これについて数値が示されています。プール自体の料金収入を最大化する料金レベルでは、総転位値はすでに最大値の 74.62% まで低下していました。

AMM料金体系の理論的限界

裁定取引の手数料がゼロであれば、可能な限り最大の価値プールが生み出されますが、その価値は取引を実行する人、つまりリスクを負担する流動性プロバイダーではなく、通常は外部の裁定取引者に全額渡されます。この緊張は、AMM手数料の最適化全体を再考するという論文の主張の中心にある。

手数料ゼロで合計価値を最大化

研究者の数値シミュレーションでは、裁定取引手数料がゼロの場合、最大転位値は 24.75 単位となり、全額が裁定取引者に支払われます。少しでも料金を上げると、すぐに総額が下がり始めます。それを約0.99%を超えると、手数料は裁定取引者が回収できる金額を超えます。その時点では、裁定取引はまったく起こらず、プールは何も稼げず、ミスプライシングは修正されないまま放置されます。

チームは、変動性プールと参照プールの間の流動性比率、および価格変動のサイズを変化させながら、9 つの異なる市場設定にわたってこれをテストしました。結果の形状は毎回一定であり、金額のみが変化しました。また、Uniswap V2、Uniswap V3 の集中流動性、Balancer、Curve、Trader Joe、DODO を含む 6 つの異なる AMM アーキテクチャにわたって同じテストを実行しました。手数料ゼロの最適値は、それらすべてに現れました。

定常製品プールは 50% で上限に達する

定積 AMM (Uniswap V2 などのプールの背後にある x・y=k 式) の場合、論文は厳しい上限を示しています。純粋に自身の手数料収益を最大化するために手数料を調整する流動性プロバイダーは、価格差が小さい場合、最大ディスロケーション値のせいぜい約 50% を獲得できます。この数値例では、最適手数料は 0.50% 付近にあり、最大値の 49.94% に相当する 12.36 単位が抽出されています。従来の 0.30% の手数料では、プールはわずか 10.42 ユニット (最大値の 42.08%) を受け取りましたが、裁定取引者は依然として 12.08 ユニットを獲得しました。転位サイズを 10% まで押し上げると、料金収入のピークはさらにわずかに低下して最大値の 47.1% ～ 49.1% の間になり、転位が小さくなるにつれてのみ 50% に向かって少しずつ戻ります。

なぜこれが数学を超えて重要なのでしょうか?それは、現在の市場構造（プールと裁定者が別個の利己的な当事者である場合）の下では、流動性プロバイダーが手数料をどれほど慎重に調整したとしても、現実的にこの価値をどれだけ保持できるかが構造的に制限されていることを示しているからです。

流動性プロバイダーと裁定取引者の合併

プラスの手数料によってパイ全体が縮小し、手数料ゼロによってパイ全体が外部の検索者に渡される場合、唯一の解決策は分割を完全に削除することです。この論文が提案している修正案は、流動性プロバイダーと裁定取引者を単一のアクターに統合することで、最初から価値がプール自身の手を離れることはありません。

AMM フックが内部アービトラージを可能にする仕組み

この合併は、AMM フック (ユーザーの取引と同じトランザクション内でプールが自身の状態変化に反応できるようにするコード) を使用することで技術的に可能になりました。 AMM フックを使用すると、小売スワップで混乱が生じた瞬間にプールでアトミックな内部裁定取引を実行できます。修正は同じトランザクション内で行われるため、外部の検索者が介入する時間枠はなく、優先料オークションもブロックビルダーへの MEV 漏洩もありません。これは アトミック裁定取引の実行 実際には、プールは事実上、それ自体が最速かつ最も効率的な裁定取引者になります。

小売トレーダーにとっての変化

重要なのは、この内部の手数料無料の裁定取引は、プール自身のリバランス取引にのみ適用され、一般のユーザーには適用されないことです。小売りトレーダーは、これまでと同様に通常のスワップ手数料を支払い続けており、その手数料は依然として流動性プロバイダーの在庫保有リスクを補償するものとなっています。手数料ゼロの処理は、プールの内部修正ステップのためにのみ予約されています。

を考えている人にとっては、報告する価値のある二次的な利点があります 流動性プロバイダーの裁定取引 戦略: リバランスを内部化すると、手数料収入が増えるだけでなく、元のスワップによって生じた価格の乖離も部分的に元に戻ります。どの程度になるかは、参照プールの深さと請求される料金によって異なります。料金がゼロの深い参照プールに対して、プールはほぼ正確に開始位置に戻ります。参照プールが浅い場合、またはプラスの手数料がある場合、その乖離の一部がそのまま残ります。

これが AMM 設計に関する会話の形を変える理由

ここでの実際的な意味は、単一のプロトコルを超えたものになります。 6 つのアーキテクチャのテストが示唆するように、手数料ゼロの共同最適値が AMM の公式全体で真に当てはまるのであれば、アービトラージに関して従来のプラス手数料に固執しているプールは、定義上、離脱することになります。 転位値 DeFi そうでなければ、参加者はテーブル上でキャプチャを行うことができます。これは、フックベースの内部アービトラージを採用するか、MEV を争う外部サーチャーの従来のモデルに固執するかを検討しているプロトコル設計者にとって、意味のある競争シグナルです。

また、「効率的な」料金設定が流動性プールにとって何を意味するのかも再構築します。現在、ほとんどの AMM が行っているように、手数料収入のみを目的とした最適化は、総価値の獲得を目的とした最適化とは異なる、そして上限が低い目標であることが判明しました。この区別は、捕捉された転位値のわずかな割合の増加であっても、大規模な実際の収益につながる大規模なプールやプロトコルにとって最も重要です。