ETHの価値は何ですか?

2017年、投資家のジョン・フェファー氏は、暗号トークンの長期投資に関する独創的な論文「暗号資産に対する（機関）投資家の見方」を出版した。

振り返ってみると、フェファーの最初の論文は時代をはるかに先取りしていました。これは、投資家が魔法のインターネットマネーについて考えるための基礎を築き、今日でも通用する多くの先見の明のある予測を生み出しました。

フェファー氏は、均衡の長期的な結果は、金銭的価値の保存手段としての有力な暗号資産の1つであり、ビットコインが有力な候補であると主張した。同氏は、BTCの時価総額が4.7兆ドルから14.6兆ドル（1BTC当たり26万ドルから80万ドル）の範囲内になると予測した。

フェファー氏がビットコインが有力なSOVとして定着すると考える理由は数多くあるが、この説の鍵となるのは、BTCが技術的リスクを最も最小限に抑えているということだ。 ETHがSOVゲームでBTCに勝つには、遅延や失敗のリスクを伴う多くの技術アップグレードを伴う、複数年のロードマップにわたる大規模な知的調整が必要です。

ハス氏が古いアンコモンコアポッドキャストで述べたように、「ビットコインで何も起こらないことは、実際にはビットコインに起こり得る最善のことだ」。

イーサリアムに目を向けると、今日のETH強気派は多面的なレベルでBTCに対するETHの優位性を主張する傾向にある。EVMエコシステム内での支払い手段としてのETHの使用は、（EIP後のデフレ効果に加えて）SOVとしての価値を強化している。 1559）。

しかし、なぜそれだけでETHが価値のあるSOVになるのかは不明です。

フェファー氏は、仮想通貨参加者は単に自分の希望する「支払い時に必要な正確な金額をできるだけ短時間で支払いレールを介した価値の保存」に変換するだけだと主張した。同氏はこれを、必要なときだけ支払いのために銀行預金を物理的な現金に変換する小売業者に例えた。

フェファー氏はまた、L2やプルーフ・オブ・ステークへの移行など、イーサリアムのスケーリングソリューションは「採用/ユーザーにとっては強気だが、トークンの価値/投資家にとっては弱気」になるだろうと先見の明を持って主張した。昨年ETHの価格上昇がなかったことについてCrypto Twitterが絶えず反論していたことを考慮すると、これは非常に的確であることが判明した。

では、ETHの価値は何でしょうか?

現在、フェファー氏の画期的な論文は、彼が共著したトリトン・リキッド・ファンドによる新しく出版された論文を通じて再検討されている。

この論文の結論：イーサリアムは技術的な驚異だが、リスク調整後のETHの上昇率は予測が難しい。

ETHをキャッシュフロー資産として評価しようとする人もいるでしょう。しかし、イーサリアムはそのプロトコルとトケノミクスに関する絶え間ない革新により、DCF分析を「正確に行うことが信じられないほど困難」になっています。

そうであっても、この論文は、発行が純中立的であり、さらに平均成長率が 5% であるという寛大な仮定に基づいて試みを行っています。しかし、どのような割引率を使用しても、「ETH は現在、キャッシュフロー資産として 4,000 億ドルと非常に過大評価されているようです。」

次に、ETH の「金銭プレミアム」の議論に目を向けることもできます。しかし、ETH強気派とは対照的に、ETHはお金ではありません。EVMエコシステムにおける事実上の会計単位ですらない（米ドルはそうです）。好例: イーサリアム最大の L2 である Base は、先月、ガス料金に ETH ではなく USDC の使用を提供し始めました。

たとえETHがオンチェーンの交換の主要な媒体として扱われたとしても、「金銭プレミアム」に基づいてETHの約4,000億ドル以上の評価を正当化しようとすることは希望的観測に満ちた行為です。同論文は、イーサリアムのオンチェーン「GDP」を約28億ドル（過去6か月に基づいて年換算）と推定しており、現在の評価額よりも約1000倍過大評価されている。

ETHが投資可能な資産であるという最も有力な主張は、ETHがインターネットネイティブの主要な商品であり、生産性の高いオンチェーン資産であることを指摘しています。 ETHの保有は金の延べ棒や石油の保有とは異なります。ETHをDeFiに賭けることで利回りを得ることができます。

しかし、論文は、リドの3％の利回りが、ETHを「インターネット債券」として使用するには、ETHの固有の変動性を上回っているのではないかと疑問を呈している。

結論としては、「現在4,000億ドルであり、その現在の軌道を考えると、ETHをどのような視点で評価しようとしても、リスク調整された長期的な視野での合理的な投資としてETHを正当化することは困難です…BTCは依然としてその地位を維持しています」非主権的価値の保存手段としての役割に成長できるというリスク調整済みの健全な賭けだ。」